Нова боргова політика?
Запозичення на внутрішньому ринку здійснюються через розміщення облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП). А після початку великої війни – ще й військових облігацій.
Ці папери (як і єврооблігації) випускає Міністерство фінансів. Проте НБУ є депозитарієм ОВДП (забезпечує систему обліку та обігу державних цінних паперів, емітентом яких є Мінфін). Крім того, Нацбанк нині є найбільшим тримачем цих облігацій.
За попереднього очільника Нацбанку Кирила Шевченка, як уже писав LB.ua, регулятор публічно критикував Мінфін за небажання збільшувати відсотки військових ОВДП. Так НБУ намагався уникати емісії гривні для викупу цих облігацій ним самим.
Мінфін же пояснював: грошей на підвищення відсотків у бюджеті просто немає.
До того ж із червня НБУ несподівано підвищив облікову ставку з 10% до 25% річних, ставки облігацій на рівні максимум 14-16% перестали бути привабливими для значної частини потенційних інвесторів. Тоді почалося фактично фінансування дефіциту державного бюджету коштом НБУ. А це прямий шлях до розкручування інфляції.
Із початку великої війни саме Нацбанк забезпечував фінансування основних потреб держави, причому на рівні більшому, ніж головні міжнародні донори України.
«Якщо ми подивимося на структуру неподаткових надходжень (які станом на 12 жовтня складали 1,08 трильйона гривень) – НБУ з більш ніж 315 мільярдами займає перший рядок завдяки монетарному суверенітету – друкарському верстату. Він навіть випереджає нашого головного міжнародного донора, США, які надали близько 280 мільярдів гривень, звісно ж, у доларовому еквіваленті. А якщо додати до цих 315 мільярдів гривень іще десь 150 мільярдів військових облігацій і ОВДП, які були куплені здебільшого держбанками, то ми отримуємо десь 43% (надходжень від продажу облігацій. – LB.ua) у структурі неподаткових надходжень Мінфіну», – розповів у коментарі LB.ua економічний експерт Олексій Кущ.
При цьому таргетування інфляції, її стримування, традиційно є одним з головних завдань НБУ.
А нинішня ситуація змушує Національний банк вдаватися до грошової емісії – і це провокує прискорення темпів зростання цін. Тому така модель не влаштовувала насамперед НБУ.
Що із цим робити, власне і має вирішити новий керівник НБУ Андрій Пишний, якого 7 жовтня за поданням президента затвердив на посаді парламент.
Під час промови в Раді перед голосуванням Пишний зазначив, що збирається обговорити з представниками уряду питання внутрішньої боргової політики країни і долучити до цієї дискусії Міжнародний валютний фонд.
«Розбиратимуся. Сядемо з правлінням, поговоримо з персоналом, подивимося аналітику, подискутуємо й обов'язково організуємо дуже предметну і, я дуже сподіваюся, конструктивну роботу з урядом і Міністерством фінансів. Це питання актуальне, нам потрібні ефективні механізми», – сказав він.
Та уточнив, що в Нацбанку, спираючись на рекомендації, які дав монетарний комітет, розробили «певні внутрішні нормативні регуляторні акти, які можуть створити вторинний ринок облігацій державної внутрішньої позики з портфеля НБУ».
Досі Нацбанк заявляв про це, що сам продаватиме ОВДП за вищими відсотками.
«Нацбанк погрожував розпродавати свій портфель облігацій з дохідністю 25%, а це означає, що він створить колосальну конкуренцію Мінфіну – звісно ж, із дохідністю 12% їх ніхто не буде купувати», – додав Олексій Кущ.
Проте якщо дохідність ОВДП складатиме 25-30% і при цьому йтиметься про короткострокові облігації на три-шість-дев’ять місяців, це означатиме, що вартість обслуговування таких паперів катастрофічно зросте, і саме тому Міністерство фінансів на це не погоджується. Бо навіть із чинними ставками наступного року Мінфін, за розрахунками, лише у вигляді відсотків має віддати НБУ близько 70 мільярдів гривень.
Та й за умови збільшення рівнів дохідності до прийнятних для Мінфіну ніхто особливо не поспішатиме давати гроші уряду, бо військові ризики в нас нікуди не зникли і відлякуватиме багатьох потенційних позичальників.
«Національний банк говорив про якихось міфічних інвесторів, яких можна знайти на ринку ОВДП, чиї кошти мають замінити гроші Нацбанку. Хоча сьогодні важко уявити, що якісь нерезиденти готові зайти на наш ринок у ситуації, коли зранку, умовно, обговорюється можливість ядерного удару по країні, а вдень – ставки дохідності ОВДП», – сказав Олексій Кущ.
Чи буде реструктуризація?
НБУ в цій суперечці також неодноразово заявляв, що Мінфін продовжує виплати за облігаціями, випущеними до війни. Причому ці виплати, як свідчить статистика НБУ, навіть перевищують суми, зібрані від продажу облігацій цьогоріч.
Тому можливість реструктуризації внутрішнього боргу – це ще один важливий момент у дискусії НБУ та Мінфіну.
«Було здійснено реструктуризацію зовнішнього боргу, і тому виникає питання: чому не реструктуризується внутрішній борг?» – зазначив Ілля Несходовський.
Мова про те, що влітку Україна домоглася від кредиторів відтермінування виплат за зовнішніми боргами на два роки. Йдеться про 20 мільярдів доларів.
За словами Несходовського, на тлі цього говорити про реструктуризацію внутрішнього боргу України теж цілком доцільно.
Однак є ризики, тепер уже по лінії Нацбанку.
«Оскільки НБУ все ж таки, якщо відверто, захищає інтереси банківського сектору, для нього така реструктуризація призведе збільшення кількості банків, які несвоєчасно будуть виконувати свої зобов’язання. Бо вони не отримають своєчасно коштів за облігації, – пояснив експерт. – Наприклад, зараз десь 12 банків не можуть розрахуватися з Національним банком за своїми борговими зобов’язаннями. У них частина коштів перебуває в облігаціях внутрішньої державної позики. Якщо їх реструктуризувати, то це означатиме, що ці банки вже точно не зможуть виконувати свої зобов’язання».
Перші натяки
Як варіант, переконаний Олексій Кущ, можна продовжити випуск військових облігацій, але їх повинен купувати лише Нацбанк, тим часом термін їхнього обігу слід зробити довготривалим – 15-20 років: «При цьому з абсолютно умовною дохідністю – на рівні 0-0,1%, щоб нарахування доходів не знекровлювало казначейський рахунок і Міністерство фінансів, а також не збільшувало вартості обслуговування боргу».
Проте експерт сумнівається, що новий голова Нацбанку піде на такі радикальні зміни.
«Тому думаю, це буде якийсь гібридний варіант. Але який це буде мікс – сказати важко. Я думаю, він і народиться під час консультацій», – зазначив Олексій Кущ.
Економіст, член ради Нацбанку Віталій Шапран припустив, що за домовленістю з МВФ ці суперечності можливо вирішити.
«Сподіваюся, Мінфін отримає прийнятні умови позик і за ціною, і за обсягами, а НБУ нарешті матиме ще один інструмент монетарної політики, крім облікової ставки та обов'язкових резервів. Тим більше, що ще у 2021 році такі домовленості були з МВФ, але вони не були реалізовані попереднім головою НБУ, проте переросли в конфлікт між Мінфіном і НБУ», – сказав він.
Місія МВФ з питань України запрацювала у Відні 17-20 жовтня.
І вже у вівторок, 18 жовтня, Міністерство фінансів повідомило, що вперше з початку повномасштабної війни підвищено до 18,5% дохідність гривневих ОВДП. І вони не короткі, а розраховані більш ніж на рік.
Це все ще не 25%, як хотів НБУ часів Кирила Шевченка, та все ж і не 16%.
Тож як мінімум Мінфін уже більш упевнений у майбутніх виплатах.
Наступного року основні кошти на покриття бюджетного дефіциту мають надходити не з внутрішніх запозичень, а від МВФ і міжнародних партнерів.
«Якщо в нас буде програма з Міжнародним валютним фондом на наступний рік у розмірі хоча б на 20 мільярдів доларів, то в такому разі Національний банк не буде друкувати гроші, не буде викуповувати облігації внутрішньої державної позики і військові облігації, тож він має бути задоволений з погляду урахування тих інструментів, які використовує, щоб стабілізувати інфляцію», – сказав Ілля Несходовський.
І додав: якщо перемовини з МВФ не будуть успішними, Мінфін муситиме знову вийти на внутрішні запозичення коштом НБУ, а це буде величезний обсяг, що розігріє інфляцію.
2023 року, відповідно до проєкту державного бюджету, із загального обсягу запозичень близько 1,7 трильйона гривень на внутрішній ринок має припасти лише трохи більше ніж 90 мільярдів.
14 жовтня керуючі країни-члени Групи Світового банку та Міжнародного валютного фонду обрали міністра фінансів України Сергія Марченка головою Ради керуючих Світового банку та МВФ на наступний рік.
«Новий статус дозволить збільшити ефективність співпраці з міжнародними фінансовими організаціями та країнами-членами Світового банку і МВФ», – переконаний Сергій Марченко.