Сравнение доходности
В агитации Минфина, которая приведена выше, сравнивается доходность по двум индикаторам: Данные Минфина по аукциону на ОВГЗ на 09.10.2018 и данные по индексу ставок UIRD, который рассчитывается Thomson Reuters. Данные величины не являются в полной мере сопоставимыми. UIRD – это среднее значение по 20-ти банкам, которые являются клиентами Thomson Reuters. Среди этих банков банки с очень разными кредитными рисками. Например, Кредобанк с внешней поддержкой от ряда зарубежных НПФ и правительства Польши, кредитный рейтинг которого существенно выше украинского суверенного рейтинга. Или Прокредитбанк с поддержкой от международных финансово-кредитных организаций с наивысшим кредитным рейтингом, который может быть. А также ряд банков, будущее которых туманно, поскольку у них нет внешней поддержки от акционеров, и они уже месяца три как фигурируют в различных сводках НБУ как банки, не соблюдающие нормативы уже на постоянной основе.
Таким образом, совершенно конкретный кредитный риск Минфина Украины сравнивается со средним риском по выборке, сделанной случайным образом. Груши пытаются сравнивать даже не с яблоками, а с яблочным салатом из разных сортов. Также нужно учитывать, что UIRD для сравнения еще не годится и потому, что эти случайно выбранные 20 банков имеют разную потребность в ресурсах, а на ставки этот фактор имеет определяющее влияние. К примеру, Райффайзенбанк Аваль может вообще не интересоваться привлечением депозитов в евро, поскольку у него материнская структура проводит операции в зоне обращения евро и для него более доступны источники фондирования в евро через материнский банк.
Было бы верно сравнивать доходность ОВГЗ, эмитентом которых является Министерство финансов, с хотя бы приближенным по рискам банком. По моему субъективному мнению, таким банком-индикатором в идеале является Укргазбанк. Во-первых, это лучший из госбанков, который в краткосрочном периоде не будет требовать докапитализации. Во-вторых, в его капитале участвует государство, что приближает его кредитный риск к риску Министерства финансов.
Если же Минфин не хочет сравнивать свои предложения с лучшим предложением от госбанков, а настаивает на сравнение с депозитами гарантированными Фондом гарантирования вкладов физлиц (ФГВФЛ), то брать нужно не среднюю ставку по банкам, а 2-5 или более лучших предложений по ставкам, т.к. гарантии ФГВФЛ можно приравнять к госгарантиям. Для справки во второй половине октября ставки на рынке от пяти банков в ренкинге по ставкам колебались в диапазоне 17-19% годовых, не считая акционных предложений.
На момент оценки Укргазбанк предлагал 17% годовых по вкладам в гривнах и 5,25% по депозитам в инвалюте. Ставки были акционные и предполагали, что сумма депозита должна быть больше 100 000 грн или 20 000 долларов, или 10 000 евро. Поскольку при покупке ОВГЗ сумма менее 100 000 грн (а часто и больше) из-за тарифов хранителей и брокеров обычно не дает эффекта в доходности, то условия Укргазбанка и условия Минфина по ОВГЗ остаются вполне сопоставимыми. Т.е. с 18,5% / 7,0% по ОВГЗ надо сравнивать не среднюю температуру по банкам (15,09% / 3,02%), а уже 17,0% / 5,25%.
Таким образом, при сравнении доходностей в агитке Минфина присутствует явный признак манипуляции. Аудитории предлагают сравнивать доходность по активам, которые не являются сравнимыми ни по своему качеству, ни по мотивации спроса на гривну и иностранную валюту со стороны банков. Если мы приводим индикаторы для сравнения в сопоставимый вид, то картина меняется, и разница между доходностью ОВГЗ и доходностью депозитов существенно сокращается.
Гарантия возвращения инвестиций
Обнаружены значительные признаки манипуляции при сравнении гарантий по инвестициям в ОВГЗ и депозитов банков. В агитке утверждается, что по ОВГЗ гарантия дается на 100% инвестиций, а в банках только на 200 тыс. грн от ФГВФЛ. На самом деле, это очень категоричное заявление, которое не соответствует действительности, так как не учитывает три важных фактора.
Во-первых, Ощадбанк все еще не является членом Фонда гарантирования вкладов физических лиц. Да, готовятся изменения в нормативную базу, однако они пока еще не действуют и на web-сайте ФГВФЛ Ощадбанка в числе участников нет. Поэтому Ощадбанк гарантирует всю сумму вкладов в полном объеме, т.е. все 100%, как и Минфин по своим бумагам.
Во-вторых, ряд иностранных банков, которые работают в Украине через свои дочерние структуры, имеют полную гарантию на все свои обязательства от своих материнских банков. Таким банком в Украине является Дойче Банк ДБУ – дочерний банк немецкого Deutsche Bank в Украине. Кредитный рейтинг Deutsche Bank составляет ВВВ+ по международной шкале. Кредитный рейтинг Министерства финансов Украины – В- по международной шкале. Объективно, гарантии Deutsche Bank лучше гарантий государства Украина. Дойче Банк ДБУ на 01.09.2018 не работал с физическими лицами в Украине. Однако, очень вероятно, что есть и другие банки с такими прямыми гарантиями, о которых они не обязаны публиковать информацию.
В-третьих, в практике Украины уже был дефолт по ОВГЗ, когда государство Украина допускала дефолт, при этом рассчитывалось по ОВГЗ, но не живыми деньгами, а другими своими облигациями – КОВГЗ. Поэтому можно быть на 100% уверенным, что что ОВГЗ будут погашены, вопрос только – каким образом. В 1998-1999 годах КОВГЗ имели более длительный срок обращения и более скромный размер доходности, чем тогда было принято на рынке. Более того, во времена обмена ОВГЗ на КОВГЗ банки с государственным капиталом (Ощадбанк и Укрэксимбанк) продолжали работать в штатном режиме и не допускали задержек в возврате депозитов вкладчикам.
Итак, 100% гарантия государства по ОВГЗ может иметь разные формы, а вот обозначенные 200 000 грн в агитке полностью игнорируют наличие 100% гарантий по вкладам в Ощадбанке, наличие прямых гарантий от материнских банков с кредитным рейтингом инвестиционного уровня и сложное трактование того, что же такое вообще 100% государственная гарантия выплат по ОВГЗ, с учетом опыта 1998-1999 годов, когда выплаты в критических ситуациях могут быть и за счет КОВГЗ.
Налоговые льготы против тарифов брокеров, хранителей и банков
В агитке также утверждается, что налоговые льготы по ОВГЗ являются существенным преимуществом перед банковским депозитом. Это информация также является недостоверной. Уровень ее достоверности зависит от того, на каких условиях инвестор получает возможность открыть счет в банке, внести туда (или забрать оттуда) наличные, открыть счет у хранителя ценных бумаг и т.д. Для наглядности приедем примерный расчет эффективности операций для годового депозита под 17% и ОВГЗ под 18,5% годовых (военный сбор не учитывался, т.к. он взымается по обоим активам).
Депозит в банке на один год под 17% годовых в национальной валюте:
- Процентный доход 100 000 * 0,17 = 17 000 грн
- Налог на доходы физлиц 17 000 * 0,18 = 3060 грн. Получателем НДФЛ фактически является государство Украина, это его прямой безвозвратный доход, в отличие от сумм по ОВГЗ.
Пакет ОВГЗ на 100 000 грн на 1 год под 18,5%
- Доход = 18 500 грн
- Расходы зависят от:
тарифов банка, в котором открыт текущий счет физлица;
тарифов брокера, исполняющего покупку ОВГЗ;
тарифов хранителя, в котором открыт счет физлица в ценных бумагах.
Просмотрев десять случайно отобранных вариантов, могу сообщить, что минимальные расходы на покупку пакета ОВГЗ на 100 000 по существующим тарифам в Украине со входом с наличными и выходом в наличные составят приблизительно 3250 грн, максимальные расходы, который я нашел, составили 6500 грн.
Сочетания тарифов, которые бы давали транзакционные издержки менее чем 3000 грн, что позволило бы ощутить обещанную агитацией Минфина экономию, я не нашел. Возможно, если изучить все возможные сочетания тарифов банков, брокеров и хранителей, мы и найдем затраты чуть ниже 3000 грн на общую сумму пакета в 100 000 грн, но я в этом не уверен.
От покупки ОВГЗ физическими лицами Минфин получает кредит, а банк, хранитель и брокер получают около 3250-6500 грн доходов. Безвозвратных платежей в пользу Министерства финансов этот вариант не предполагает. Также при сравнении услуг хранителей, брокеров и банков важно понимать, что у них разное географическое покрытие. Например, у Райффайзенбанка Аваль шикарное покрытие территории страны, но заметные для розничного потребителя тарифы, а вот у инвестиционной компании КИНТО очень демократичные тарифы, но их услуги доступны киевлянам, а вот жителям Херсона, Мариуполя или Кривого Рога для открытия счета в этой компании придется нести дополнительные затраты.
То есть речь идет об однобокой подаче информации, когда налоговые льготы рекламируются, а вот необходимость платить банкам, хранителям и брокерам вознаграждение за транзакцию не озвучивается вообще. Такую подачу информации можно отнести к манипуляциям.
И в завершение, в агитке утверждается, что оба актива (и ОВГЗ, и депозит) могут быть залогом при кредитовании. Действительно, это так, но ОВГЗ при повышении текущего уровня процентных ставок могут упасть в цене, и банк может потребовать довнести в залог что-нибудь еще, а с депозитом такого быть не может.
Рекомендации
Если бы мы руководствовались суровыми американскими законами, которые регулируют рынок ценных бумаг, то, думаю, что ФБР уже устанавливало бы авторство агитки и затем как минимум допрашивало создателей сего информационного шедевра. В данном же случае мы имеем пример классической подачи информации в манипулятивной форме со стороны эмитента, продающего свои ценные бумаги. Для украинского частного сектора это, в принципе, является обычной практикой. Инвесторы ничего другого от sell-side, кроме подвоха, и не ждут. Однако речь тут идет о государственной структуре и ее репутационных рисках.
Что же происходит на практике, и как двигается информация на рынке в данном случае? А примерно так:
- Минфин разгоняет по социальным сетям агитку,
- Острожные, но воодушевлённые инвесторы бегут к своим консультантам с вопросом – «А что оно такое и стоит ли его покупать?».
- Консультанты берут в руки калькуляторы и начинают считать, сколько будет стоить: открытие счета в банке, комиссия за зачисление туда наличных (и их последующее снятие), комиссии хранителей ценных бумаг, комиссии брокеров, комиссии при погашении. Далее консультанты показывают эту «налоговую экономию» клиентам, рассказывают им о КОВГЗ 1999 года. И разочарованный инвестор, ранее готовый вложить 100-200 тыс. в ОВГЗ, в будущем не будет доверять подобной агитации от имени государства.
Чтобы исправить ситуацию, нужно привести агитационные материалы в нормальный вид:
Во-первых, сравнивать доходность по ОВГЗ с максимально возможной доходностью по депозиту в госбанке.
Во-вторых, убрать информацию о гарантии по банкам в пределах 200 000 грн от ФГВФЛ. Мне, например, непонятно, отчего был проигнорирован фактор Ощадбанка со 100% гарантией, и еще более обидно за Укргазбанк, ПриватБанк и Укрэксимбанк. В чем состоит смысл коммуникаций от Минфина, который напоминает гражданам о лимите гарантий, который установлен ФГВФЛ для госбанков? Неужели Минфин хочет этим сказать, что отказывается от поддержки госбанков в будущем? О существовании прямых гарантий от материнских банков из ЕС для своих дочек в Украине авторы агитационных материалов вообще, похоже, не знали. Правильно бы было написать о наличии гарантий в пределах суммы, установленной законом для ФГВФЛ по большинству банков, убрав однозначное утверждение.
В-третьих, нужно как минимум сделать сноску, что практический эффект от налоговой льготы по ОВГЗ для физического лица будет зависеть от тарифов на проведение транзакций.
Действенным будет и проведение «волшебного собрания» госбанков в Минфине. А то как-то неудобно получается: у Минфина под контролем аж четыре госбанка, а единого решения для покупки населением ОВГЗ в информационном пространстве еще нет.
Если Минфинансов не устранит существенные недостатки и будет систематически выдавать подобные перлы в информационное пространство, я бы предложил законодателям незамедлительно наделить Национальную комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку (НКЦБФР) полномочиями согласовывать все рекламно-информационные материалы, которые Минфин хочет публиковать для продвижения своих долговых бумаг.