Какие новации уместны в монетарной политике

Как представляется монетарная политика непосвященным наблюдателям? Упрощенно: можно напечатать больше денег, а можно напечатать меньше денег – мол, вот и весь выбор. Соответственно, можно получить более высокую инфляцию или менее высокую инфляцию. Равно как прийти либо к росту ВВП, либо к его снижению. Некоторые более просвещенные специалисты обычно рассуждают следующим образом: если Нацбанк избрал в качестве идеологии монетарной политики инфляционное таргетирование – систему действий, при которой преимущественно используется один инструмент регулирования, такой, например, как процентная ставка (именно ее в последние годы использует НБУ в качестве основного инструмента), и один таргетируемый параметр, такой как инфляция, то это удобно для Нацбанка. Но почему же это не всегда дает ожидаемый результат, спрашивают эти специалисты, в плане достижения цели по инфляции или экономическому росту? Мое предположение таково - потому, что традиционные меры монетарной политики не всегда срабатывают так, как ожидается.

Фото: пресс-служба НБУ

В этой колонке я не буду останавливаться на вопросах инфляции — Совет НБУ, давая оценку деятельности Правления Нацбанка за 9 месяцев, указал на недостаточность мер антиинфляционной политики. Хочу поговорить об экономическом росте, который должен быть главной целью экономических властей нашей страны. Например, характерной особенностью начавшегося в 2008 году мирового финансово-экономического кризиса стало то, что стандартные меры монетарной политики, которые раньше почти безотказно помогали выходить из рецессии, в этот раз работали намного менее эффективно.

В привычных условиях считается, что монетарная политика может оказывать воздействие на экономику через два канала – канал банковского кредитования и канал процентной ставки. То есть, в классическом варианте Центральные банки таргетируют свои ключевые процентные ставки, которые через межбанковскую ставку, влияют на ставки кредитования корпоративных клиентов и домохозяйств. Изменение ставки по кредитам для конечного заемщика соответствующим образом воздействуют на величину инвестиционных и потребительских расходов. Следовательно, влияют на уровень совокупного спроса, инфляции и на динамику роста экономики.

Но в период кризиса, который начался в 2008 году, оказалось, что оба указанных канала работают не в полной мере эффективно. Действительно, с целью стимулирования роста деловой активности ведущие Центробанки мира (ФРС США, Банк Англии, ЕЦБ, Банк Японии, Национальный банк Швейцарии и другие) уменьшали свои ключевые процентные ставки, в отдельных случаях чуть ли не до нулевого уровня. Однако, ощутимого оживления деловой активности вследствие этой меры добиться не удалось. Поэтому были применены специфические меры монетарной политики, такие как количественное смягчение. Но и они, несмотря на то, что объемы операций измерялись многими десятками миллиардов долларов, дали эффект далеко не сразу и не в той степени, как ожидалось первоначально.

Из этого можно сделать следующий вывод. Привычная теория не в полной мере объясняет результаты стандартной монетарной политики в тех странах, которые ее активно применяют (в Великобритании, государствах Евросоюза, США, Японии). Теперь, спустя почти 10 лет после начала последнего мирового кризиса, можно с уверенностью говорить, что экономики разных стран могут по-разному реагировать на изменение процентной ставки либо рост денежной массы на том или ином отрезке времени. Поэтому ведущие Центральные банки мира были вынуждены определять эффективность стандартных инструментов монетарной политики экспериментально-опытным путем. Этот опыт может быть как позитивным, так и негативным. И в зависимости от статуса опыта монетарная политика ужесточается либо смягчается. Но решения об ужесточении или смягчении принимались только после получения опыта, то есть, после того, как были осознаны положительные или отрицательные последствия ранее проводимой политики.

Сейчас в ведущих западных экономиках преобладает период мягкой денежно-кредитной политики – номинальные ставки находятся на уровне, немногим превышающем нулевой, соответственно реальные ставки в некоторых странах являются отрицательными. Как в академической среде, так и у практиков есть консенсус относительно того, что в идеале в период экономической рецессии денежно-кредитная политика должна быть мягкой. Дискуссии ведутся лишь относительно степени ее мягкости.

Но кроме мягкой денежно-кредитной политики, ведущие ЦБ мира применяли для стимулирования роста экономики новые нестандартные меры. Например, Европейский Центробанк реализовывал в этих целях две масштабные программы: программу целевого долгосрочного рефинансирования (Targeted Long Term Refinancing Operation или TLTRO), а также программу покупки облигаций, обеспеченных активами, и покупку облигаций с гарантированным покрытием (asset-backed securities программа или ABS). Благодаря программе TLTRO на протяжении 2014-2015 годов банки могли получить от ЕЦБ рефинансирование в сумме до 1 трлн. евро при условии, что полученные средства будут направлены на кредитование предприятий реального сектора национальной экономики. Важно, что ЕЦБ создал еще одно условие, которое ориентировало банки на вложение средств в кредиты экономическим агентам – депозитная ставка Евроцентробанка была установлена на отрицательном уровне, что дестимулировало банки хранить на счете в ЕЦБ больше резервов, чем полагалось согласно нормативам. Программа ABS была начата осенью 2014 года, ее целью было стимулирование кредитования банками предприятий, работающих в производственной сфере, а механизм состоял в воздействии на долгосрочные процентные ставки, тем самым обеспечивая снижение стоимости займов для корпоративных клиентов из реального сектора. Нужно сделать важную ремарку - применяемые ЕЦБ нестандартные меры не замещали традиционную монетарную политику, а действовали параллельно с ней, помогая стандартной процентной политике лучше воздействовать на экономику.

Обращает на себя внимание и пример Великобритании, которая из-за не совсем продуманной политики сверхжесткого сокращения расходов, угодила в длительную экономическую стагнацию, отголоски которой ощущались до начала 2014 года включительно. Для выхода из нее тоже были применены непривычные меры. Так, начиная с 2014 года Банк Англии осуществляет рассчитанную на 4 года программу Funding for Lending Scheme with «incentives for lending skewed towards SMEs, направленную на льготное рефинансирование коммерческих банков, которые кредитуют предприятия реального сектора экономики, в том числе те, которые относятся к малому и среднему бизнесу, а также работающие в инновационных отраслях.

Анализируя нетрадиционные меры монетарной политики, проводимые ведущими Центробанками мира, член комитета финансового регулирования Великобритании А.Тернером предложил специальный термин - «новая эра монетарной политики». Она включает в себя усиление ориентации ЦБ на поддержку развития реального сектора экономики. Нам в Украине стоит к этому внимательно присмотреться.

Еще один важный для нас вопрос - что делали для поддержки деловой активности страны, которые проводили агрессивную политику экономического роста, такие как Китай, Индия, Малайзия, Индонезия? Они, в дополнение к стандартным каналам банковского кредитования и процентной ставки, использовали еще два инструмента – регулирование счета движения капитала платежного баланса и регулирование объемов и условий кредитования реального сектора экономики, причем, условия эти были дифференцированы в зависимости от отраслей экономики и приоритетности их развития. Соответственно, Центробнки этих стран, кроме инфляции, таргетировали реальный эффективный обменный курс национальных валют и процентные ставки для конечных заемщиков.

Подводя итог анализу мер традиционной и нестандартной денежено-кредитной политики, учитывая опыт стран, которые ставят перед собой в качестве приоритетной цели достижение высоких темпов роста экономики (эту же цель ставит Украина), прихожу к следующим предположениям. Первое – преобладающее на протяжение десятилетий мнение о том, что одна цель и один инструмент ее достижения являются оптимальным вариантом монетарной политики, может быть критически переосмыслено. Второе - опыт государств, делающих акцент на бурном экономическом росте, тот опыт, который как никогда сейчас важен для Украины, показывает, что несколько целей монетарной политики, наряду с несколькими инструментами для их достижения, могут давать позитивный результат. Сосредоточенность Нацбанка на поддержании стабильных цен должна позволить закрепить инфляционные ожидания на прогнозируемом уровне и это будет автоматическим стабилизатором. Но, к примеру, использование процентной ставки в качестве доминирующего инструмента монетарной политики, может быть дополнено инструментами, направленными на таргетирование объема денежной массы в экономике. Так Нацбанк в перспективе может повысить гибкость и эффективность своей деятельности в процессе достижение нескольких целей, под которыми стоит подразумевать таргетирование инфляции и номинального ВВП.

Недавний мировой финансово-экономический кризис заставил переосмыслить привычные подходы к роли монетарной политики в аспекте ее содействия экономическому росту. На наших глазах происходит трансформация методологических подходов Центральных банков к разработке и реализации монетарной политики в целом и конкретных ее инструментов в частности. Кризис вынудил монетарные власти развитых и развивающихся стран одновременно применять меры традиционной и нестандартной монетарной политики. Поэтому, Национальному банку Украины стоит проявлять гибкий подход, анализируя меры нестандартной монетарной политики, которыми многие Центробанки мира дополняли стандартную монетарную политику.

Первые предпосылки для этого сделаны — по инициативе Совета НБУ в «Основах денежно-кредитной политики на 2018 год и среднесрочную перспективу» предусмотрены такие меры, как тендеры рефинансирования НБУ с дифференцированным сроками и возможность применения по отношению к банкам дифференцированных норм обязательного резервирования. Думаю, что целевым назначением при тендерах рефинансирования должно быть кредитование промышленных предприятий базовых отраслей экономики и компаний, применяющих новые технологии и внедряющих инновации. По этому же критерию могут применяться индивидуальные нормы резервирования. Опыт развитых и развивающихся стран показал, что обычных методов монетарной политики может быть недостаточно для перехода к быстрому росту экономики. Не исключаю, что со временем будет целесообразно изучить и возможности применения в качестве целей такие показатели, как реальный эффективный обменный курс гривны и процентные ставки для конечных заемщиков. Активное применения современных инструментов денежно-кредитной политики с целью обеспечения ускорения экономического роста — в этом должна состоять одна из целей работы Нацбанка.

Богдан Данилишин Богдан Данилишин , Академик НАН України
Читайте главные новости LB.ua в социальных сетях Facebook и Twitter